王永利：信用货币的投放逻辑——论数字货币与货币运行机制之二
【现有信用货币体系下，社会负债与货币总量的增长越来越超越社会财富的增长，越来越多的国家实际利率为负，货币币值呈现长期大幅贬值态势，积累着越来越严重的货币金融风险乃至危机隐患，亟需推动货币运行机制的深刻变革。】
信用货币取代实物货币后，货币投放主要存在两大渠道和方式：
1、货币投放机构购买货币储备物投放基础货币
为确定货币币值，货币投放机构首先需要通过购买社会上最为认可的财富，特别是传统上曾经充当货币的黄金、白银，以及国际上最主要的流通货币（国际硬通货）等，作为货币的价值对标物（锚定物）和储备物。由此投放的货币，是最严格意义上的“基础货币”。
这种基础货币非常重要，但又不是越多越好，而是应该严格控制在必要的范围。否则，央行购买和冻结的社会财富越多，投放出来的货币总量就越会偏离可交易社会财富的规模，难以保持货币币值的基本稳定，甚至会使货币体系倒退回实物货币体系了。
2、货币投放机构以增加债权的方式派生货币
在控制央行基础货币投放的情况下，社会货币需求如何得到满足？这就需要通过社会融资加以解决。社会融资方式包括两大类，即直接融资与间接融资。
直接融资是指：货币所有者按照约定条件直接将货币转让给货币需求方的融资方式。这种融资方式是存量货币的转让，只是转换货币所有者，而不会增加货币总量。
间接融资是指：货币所有者将货币存放在银行（存款性机构），形成其与银行的债权债务关系；银行在存款基础上，再将其中沉淀的部分以发放贷款或购买债券等方式投放给融资方，从而增加融资方的货币。这一过程的主体是从事存贷款业务的银行，尽管其发放贷款等投放货币，需要以其吸收的存款为基础，保持充裕的流动性以备存款人对外支付，但却不会改变其与存款人的债权债务关系，不会因此减少存款人的存款（货币），而是另外又发生了银行与融资方的债权债务关系，相应增加了融资方的货币（存款）。整个过程联系起来看，银行就成为社会融资的中介了，所以被称为间接融资。间接融资会增加货币投放，属于基础货币的派生货币，但却成为货币投放越来越重要的渠道，银行也就成为货币投放越来越重要的主体。
以增加社会负债方式投放货币背后的原理在于：由存在货币需求的社会主体以其已经拥有或约定期限内将会拥有的可货币化的财富为依托，以增加负债的方式获取货币，并保证按照约定及时还本付息，从而引入社会主体共同对可交易财富的规模进行评估，相应投放货币，保持货币总量与可交易财富规模的对应。
这样，信用货币的投放就越来越多地依赖社会负债的扩张，没有社会负债的扩张，银行很难把货币投放出来。同时，货币的质量也就在很大程度上取决于社会负债的质量：如果社会负债存在大量坏账损失，但又没有得到及时处理，就必然造成货币的超发（没有真实财富作为对应），货币就必然会相应贬值。
为保障货币质量，就必须强化不良负债的识别与坏账损失的处理，必须强化债权债务双方的财务约束，资不抵债的必须进行破产或重组，不能一味地维稳而掩盖问题，过度保护僵死的企业与金融机构。
其中，为强化货币投放机构的财务约束，就需要将其划分为中央银行和商业银行，赋予其不同职责并实施不同的监管：
中央银行负责货币现金的管理，以及货币币值的监控、货币政策的制定与实施。由此，央行很难因资不抵债而破产，所以必须严格控制其直接面向企业、个人等办理存贷款或购买债券等融资业务，央行也不能直接为政府提供透支或直接购买政府债券。央行原则上只能面对商业银行等金融机构发生货币收付和再贷款，为维护金融体系稳定行使“最后贷款人”职责。
商业银行可以面对企业、个人等社会主体办理存贷款、购买债券等业务，即投放派生货币的职能主要交由商业银行承担。商业银行要接受严格的金融监管，资不抵债的同样会被重组或清盘。
需要注意的是，商业银行通过贷款或购买债券等方式投放的货币，与央行购买储备物投放的基础货币都是同质的法定货币，从货币层面，不应将其区分为“央行货币”与“银行货币”（只有从负债的角度看，存放央行与存放银行才存在不同）。
这样，货币总量就包括中央银行购买储备物投放的基础货币与商业银行扩大债权投放的派生货币；货币总量主要包括社会主体持有的现金与银行存款（存款性机构相互之间的存款除外）；货币政策的传导就形成了“中央银行-商业银行-社会主体”的“二元结构”。
（作者王永利 海王集团首席经济学家 中国银行原副行长）
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